Het speelveld van ondernemer en investeerder | Kansen en valkuilen bij earn-outs
Earn-out bij een aandelentransactie: kansen en valkuilen
Met verwijzing naar mijn vorige blog(s) over koopprijs en prijsmechanismen, sta ik nu stil bij een instrument dat in de M&A-praktijk regelmatig opduikt, maar doorgaans ook de meeste discussies oplevert: de earn-out. Een earn-out is een prijsclausule in de koopovereenkomst waarbij de totale koopprijs voor (een deel van) de aandelen bestaat uit een recht op toekomstige betalingen waarvan het bedrag nog onzeker is op het moment van closing. Koper en verkoper zijn het dan niet (geheel) eens over de waarde van de onderneming en maken de definitieve prijs afhankelijk van toekomstige resultaten. De praktijk leert dat earn-outregelingen bij uitstek een bron van post-closing conflicten zijn.
In dit blog bespreek ik wanneer een earn-out zinvol is, hoe je de regeling goed structureert en waar de valkuilen liggen.
- Wanneer is een earn-out zinvol?
Een earn-out overbrugt de kloof wanneer koper en verkoper van mening verschillen over de toekomstige winstcapaciteit van de onderneming of wanneer de overnamefinanciering niet toereikend is om de volledige koopprijs ineens te voldoen. Als vuistregel geldt dat een verkoper een earn-out alleen accepteert als hij de basiskoopprijs op zichzelf al als voldoende beschouwt. De earn-out is een potentieel voordeel, (zeker) geen zekerheid.
- Structurering: wat moet er in de SPA staan?
De earn-outregeling in de SPA moet uitputtend zijn. De belangrijkste onderdelen zijn:
- de berekeningswijze van de earn-out (bij voorkeur op basis van een financiële indicator als EBIT(DA) of omzet);
- de toepasselijke accounting standaarden en controlemechanismen;
- de looptijd van de earn-outperiode, doorgaans twee tot vijf jaar; en
- een helder mechanisme voor geschillenbeslechting, zoals bindend advies door een onafhankelijke accountant.
Een kritisch onderdeel is de bescherming van de verkoper tegen manipulatie van de resultaten door de koper. Bijvoorbeeld via kostendoorberekening, beleidswijzigingen of eenmalige maatregelen die de earn-outgrondslag drukken. Tegenover die beschermingsbehoefte staat de vrijheid van de koper om de onderneming (naar eigen inzicht) strategisch te besturen. Een earn-out beperkt de koper in beginsel niet in zijn vrijheid om de doelvennootschap tijdens de earn-outperiode door te verkopen: wil de verkoper dat voorkomen, dan moet hij dit uitdrukkelijk bedingen.
- Inspanningsverplichting en ingebrekestelling
Op grond van de redelijkheid en billijkheid (artikel 6:248 BW), heeft de koper een inspanningsverplichting om de verkoper een maximale earn-out te laten behalen, ook zonder dat dit uitdrukkelijk in de SPA is opgenomen. De valkuil voor verkopers schuilt in de handhaving. De les is eenvoudig, maar belangrijk: een verkoper moet, althans doet er verstandig aan, de onderneming gedurende de earn-outperiode actief (te) volgen en de koper onmiddellijk en schriftelijk aanspreken zodra de/een (inspannings)verplichting dreigt te worden geschonden.
Conclusie
Een earn-out is een nuttig instrument om koper en verkoper nader tot elkaar te brengen, maar is bij uitstek conflictgevoelig. De kwaliteit van de earn-outregeling in de SPA is bepalend voor de uitkomst. Zoals eerder gezegd: goede afspraken aan de voorkant, voorkomen gedoe bij de finish.
Heb je hier vragen over, of speelt er (binnenkort) een transactie waarbij een earn-out aan de orde is? Bel ons (020-3792321) of mail onze specialist Jeroen (jeroen@thelegalgroup.nl) gerust, zodat wij je verder kunnen helpen.