Het speelveld van ondernemer en investeerder | Venture Capital

Inleiding
Met verwijzing naar mijn vorige blog over PE en VC (https://thelegalgroup.nl/2025/03/11/het-speelveld-van-ondernemer-en-investeerder-private-equity-en-venture-capital/), nu een vrij recent voorbeeld uit de praktijk waar de durfinvesteerder (onterecht?) bakzeil heeft moeten halen (ECLI:NL:RBAMS:2024:6704).

Deze zaak betreft een typische venture capital-situatie waarbij de oprichters (62% van de aandelen) en de durfinvesteerders (33%) een conflict hebben gekregen over een uitkering van EUR 4,5 miljoen. De aandeelhoudersovereenkomst bevat een vetorecht voor beide investeerders bij uitkeringen, maar de voorzieningenrechter oordeelde (wellicht ietwat kort door de bocht) dat een beroep hierop naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar was.

Miskenning van contractuele afspraken
De voorzieningenrechter heeft mijns inziens en gezien het onderhavige feitencomplex (althans voor zover bekend uit openbare bronnen) ten onrechte geoordeeld dat winst “in beginsel moet worden uitgekeerd“, terwijl in casu professionele partijen hier expliciet van hebben afgeweken door middel van een vetorecht in de aandeelhoudersovereenkomst. Ter toelichting:

• Durfinvesteerders nemen bewust minderheidsposities in met een bepaalde (tussen partijen uit te onderhandelen) mate van contractuele bescherming;
• Een dergelijk vetorecht is doorgaans geen bijzaak, maar een essentieel onderdeel van de risicoallocatie;
• Het negeren hiervan ondermijnt de contractsvrijheid tussen dergelijke (professionele) partijen.

Problematische “standaardbepaling”-redenering
De voorzieningenrechter heeft het vetorecht als “een soort standaardbepaling” gekwalificeerd, omdat er niet apart over was onderhandeld. Dit is problematisch omdat:

• Standaardclausules juist bewust worden gekozen voor efficiëntie en rechtszekerheid;
• Het creëert perverse prikkels: partijen moeten nu expliciet verklaren dat clausules “niet-standaard” zouden zijn;
• Het de rechtspraktijk onnodig compliceert voor durfkapitaaltransacties.

Venture capital-context
De voorzieningenrechter lijkt onvoldoende oog te hebben gehad voor de specifieke context waarin investeerders minderheidsbelangen nemen in risicovolle groeiondernemingen, waarbij bepaalde vetorechten essentiële (en algemeen geaccepteerde) beschermingsmechanismen zijn.

• Investeerders realiseren rendement normaal gesproken pas bij een exit, niet via tussentijdse uitkeringen;
• Vermogen moet (bij voorkeur) in de onderneming blijven voor groei;
• Vetorechten beschermen tegen kapitaalonttrekking die de exit-strategie zou kunnen saboteren.

Praktische gevolgen
Deze uitspraak zou kunnen leiden tot onzekerheid over de afdwingbaarheid van contractuele vetorechten en kan investeerders afschrikken. In elk geval is het raadzaam om belangrijke vetorechten ook statutair te verankeren voor sterkere rechtsbescherming.

Conclusie
Het lijkt van belang om (in voldoende mate) oog te houden voor de bredere context waarin (investerings)afspraken worden gemaakt. Venture capital investeerders nemen doorgaans minderheidsbelangen in jonge bedrijven met een hoog risicoprofiel. De geïnvesteerde gelden zijn bedoeld om het product van de scale-up verder te ontwikkelen of de onderneming te laten groeien, met het uiteindelijke doel om na een zekere periode een “exit” te realiseren.

Het balanceren van de wederzijdse belangen van oprichters en durfinvesteerders in venture capital-verhoudingen is een complexe opgave. Het Nederlandse ondernemingsrecht biedt ondernemers, oprichters en/of durfinvesteerders ruime mogelijkheden om hun rechten contractueel vast te leggen, maar de redelijkheid en billijkheid kan in voorkomend geval een beperkende invloed uitoefenen. In dit specifieke geval lijkt echter onvoldoende recht te worden gedaan aan de partijafspraken en het specifieke karakter van venture capital-relaties.

Heb je hier vragen over? Bel ons of mail onze specialist Jeroen gerust, zodat wij je verder kunnen helpen.